В 2016 году исполняется 20 лет с момента выпуска первых российских еврооблигаций. В ноябре 1996 года был осуществлен дебютный выпуск этих инструментов на сумму 1 млрд долларов США со сроком обращения пять лет. Следом за правительством РФ на рынок еврооблигаций постепенно стали выходить банки, компании и правительства субъектов РФ. В начале 2016 года, по данным информационного агентства Cbonds, в обращении находились еврооблигации корпоративных, суверенных и муниципальных российских эмитентов на сумму 184,4 млрд долларов США.  

Взгляд в историю

В настоящее время еврооблигации, то есть среднесрочные и долгосрочные долговые обязательства, размещаемые за пределами страны регистрации эмитента среди международных инвесторов, являются одним из основных инструментов международного долгового рынка. В начале 2016 года объем находящихся в обращении еврооблигаций составил около 18,5 трлн долларов США (или примерно две трети совокупного объема международного долгового рынка).

В связи с предстоящим юбилеем хотелось бы вспомнить историческую ситуацию, предшествовавшую зарождению рынка еврооблигаций, а также отметить основные вехи и особенности его развития. К началу 60-х годов ХХ века в результате реализации «плана Маршалла» в европейских банках накопилось несколько миллиардов долларов США. По оценкам Банка международных расчетов (БМР), к 1963 году объем рынка евровалют достиг в эквиваленте 12,4 млрд долларов, три четверти которого приходилось на американские доллары. В тот период в Западной Европе уже сложился краткосрочный межбанковский евродолларовый рынок и существовала потребность в средне-  и долгосрочных долговых инструментах. В то же время многие европейские банки хотели играть более заметную роль в размещении международных долговых ценных бумаг, не ограничиваясь только их дистрибуцией среди европейских инвесторов. 

Формирование международного долгового рынка в Европе косвенно было ускорено решением администрации президента США Джона Кеннеди ввести в 1963 году новый налог – Interest Equalization Tax (налог, уравнивающий процентные ставки), который был призван укрепить платежный баланс страны за счет предотвращения оттока капитала. Прочные позиции американского доллара и большая емкость фондового рынка США в 50-е годы и в начале 60-х годов ХХ века привлекали европейские компании и банки в качестве эмитентов-нерезидентов с точки зрения стоимости, объемов и сроков долгового финансирования. Введение нового налога в США существенно повысило стоимость фондирования для эмитентов-нерезидентов (ставка налога на облигации нерезидентов с максимальными сроками погашения составила 22,5%). В результате они были вынуждены искать альтернативный источник долгового финансирования, и как раз Европа стала наиболее дешевым источником капитала для европейских компаний и банков.

Первым прототипом будущих еврооблигаций стал выпуск в 1961 году португальской компанией Sacor 17-летних облигаций, номинированных в европейских расчетных единицах (ЕРЕ), основанных на корзине из семи валют. Этот выпуск был эквивалентен 5 млн долларов США. Затем ближе всего к выпуску первых еврооблигаций оказалось Европейское объединение угля и стали (ЕОУС), однако в конце концов оно отказалось от размещения международных долговых ценных бумаг в Европе. Последним претендентом на роль первого эмитента еврооблигаций являлась итальянская сталелитейная компания Finsider, однако в соответствии со своим уставом она не могла выплачивать купонный доход по облигациям без удержания определенной доли в виде местного налога, что не устраивало потенциальных инвесторов. 

В результате первым корпоративным эмитентом еврооблигаций стала Autostrade, итальянская строительная компания и оператор сети автомобильных дорог, которая не имела ограничений на выплату купонного процента в полном объеме. 1 июля 1963 года были выпущены облигации под 5,5% годовых, номинированные в долларах США, со сроком погашения 15 лет в сумме 15 млн долларов. Облигации были выпущены под гарантии итальянской государственной холдинговой компании. Организаторами сделки выступили SG Warburg, Banque de Bruxelles, Deutsche Bank и Rotterdamsche Bank. 17 июля 1963 года эти облигации были включены в котировальный список Люксембургской фондовой биржи. Термин «еврооблигация» (Eurobond) стал использоваться только в конце подготовки сделки, а сначала новый долговой инструмент назывался «иностранная долларовая облигация» (foreign dollar bond). 

Выпуск был осуществлен в виде временных сертификатов, которые при желании можно было обменять на ценные бумаги на предъявителя, то есть еврооблигации носили анонимный характер. Принято считать, что особый интерес к покупке первых еврооблигаций проявили богатые бельгийские дантисты, которых привлекла анонимность нового международного долгового инструмента и возможность получения процентного дохода без налогового вычета у источника (т.е. без уплаты эмитентом соответствующего налога – withholding tax). Со временем выражение «бельгийские дантисты» стало нарицательным: оно относилось ко всем богатым европейцам, предпочитавшим вкладывать деньги в покупку еврооблигаций. Выпуск был осуществлен в Люксембурге, где не надо было платить гербовый сбор в связи с покупкой облигаций в отличие, например, от Великобритании, что позволило минимизировать расходы, связанные с реализацией сделки. 

До эмиссии Autostrade первых еврооблигаций в 1963 году на Люксембургской и Лондонской фондовых биржах уже котировались несколько выпусков международных долговых ценных бу-
маг. В частности, в 1953 году в котировальный список Люксембургской фондовой биржи был включен выпуск 30-летних облигаций Международного банка реконструкции и развития (МБРР) на сумму 100 млн долларов. Однако это были котировки международных долговых ценных бумаг, предназначенных в первую очередь для размещения на фондовом рынке США. В связи с определенными ограничениями, установленными для американских институциональных и частных инвесторов на покупку долговых ценных бумаг нерезидентов, значительная часть номинированных в долларах эмиссий размещалась европейскими банками среди европейских инвесторов и включалась в котировальные списки европейских фондовых бирж. Расчеты по сделкам с международными долговыми ценными бумагами в Европе исторически осуществлялись преимущественно через банки, расположенные в Брюсселе, Люксембурге и Лондоне.

После выпуска дебютных еврооблигаций начался процесс активного освоения нового долгового инструмента, и к концу 1964 года объем рынка еврооблигаций, по данным Thomson Reuters, достиг 830 млн долларов. Постепенно стала формироваться группа банков, специализирующихся на операциях на еврорынке и предлагающих своим клиентам широкий спектр финансовых и банковских услуг. С такими операциями в первую очередь было связано превращение Люксембурга в международный финансовый центр, а одну из лидирующих ролей стала играть Люксембургская фондовая биржа. 
После Autostrade выпуски евро-облигаций стали осуществляться не только в долларах, но и в разных европейских валютах и денежных расчетных единицах, поскольку эмитенты испытывали потребность в основных наиболее ликвидных иностранных валютах. В настоящее время, например, на Люксембургской фондовой бирже котируются долговые ценные бумаги, номинированные более чем в 30 валютах.

Выход на новые уровни 

На начальном этапе развития рынка еврооблигаций выпуски нового долгового инструмента корпоративными эмитентами осуществлялись с использованием государственных гарантий. Первые корпоративные еврооблигации без государственной гарантии были выпущены расположенной в Люксембурге сталелитейной компанией ARBED. Объем эмиссии составил 10 млн долларов США, срок погашения – 12 лет, процентная ставка – 6,5% годовых. 

Банки в Люксембурге, Брюсселе и Лондоне начали активно выполнять функции депозитариев, агентов по листингу, платежных и расчетных агентов, а также участников банковских синдикатов, связанных с размещением долговых ценных бумаг на рынке. Со временем набор банковских и финансовых продуктов и услуг, предлагаемых банками на еврорынке, расширился. В частности, они начали заниматься маркетинговыми мероприятиями, направленными на крупнейших потенциальных инвесторов. Многие держатели еврооблигаций приезжали в Люксембург, Брюссель и Лондон, чтобы получить причитающийся им купонный доход, а в роли платежных и расчетных агентов выступали банки, расположенные в этих городах. 

Быстрая интернационализация еврорынка потребовала разработки унифицированных правил проведения депозитарных и расчетных операций с новыми долговыми инструментами и создания соответствующих международных расчетно-клиринговых организаций. В результате в 1968 году американский банк Morgan Guaranty Trust Company основал в Брюсселе дочернюю компанию – клиринговый центр Euroclear, который сначала обслуживал около 50 участников. А в сентябре 1970 года в Люксембурге был создан его конкурент Cedel. Его участниками стали около 70 организаций из 25 стран мира. В 1971 году обе системы создали механизм расчетов между собой под названием Bridge, который в 1980 году был полностью компьютеризирован, а в 1993 году система взаимных расчетов была усовершенствована за счет более активного взаимодействия в ночное время.

31 декабря 2000 года был создан Euroclear Bank, который выполняет функции управляющего системой Euroclear и обеспечивает расчеты на более чем 40 рынках мира. В настоящее время участниками системы Euroclear Bank являются более 2 тыс. профессиональных финансовых организаций, расположенных более чем в 90 странах мира, а также миллионы физических лиц. 
Компания Cedel в 1995 году была преобразована в Cedel Bank, а в январе 2000 года в результате слияния Cedel International и Deutsche Börse Clearing был создан Clearstream International. Оператором расчетной системы является Clearstream Banking International, расположенный в Люксембурге. В составе группы также находится LuxClear – Центральный депозитарий Люксембурга. Система Clearstream зарегистрирована Европейским центральным банком в качестве международной системы расчетов по ценным бумагам, соответствующей стандартам монетарной политики, установленным для центральных банков стран зоны евро. В настоящее время Clearstream Banking International обслуживает более 2500 клиентов из 110 стран, предоставляет необходимую инфраструктуру и обслуживание ценных бумаг в 96 валютах на 54 рынках мира. 

Развитие рынка еврооблигаций способствовало интернационализации бизнеса местных национальных юридических фирм, аудиторских и фидуциарных компаний, постепенно начали размываться границы между локальными и региональными долговыми рынками. На первый план вышла не конкуренция фондовых бирж по отношению друг к другу, а конкуренция локальных и региональных рынков между собой в глобальном масштабе. В этом смысле многое зависело от совершенствования технологий проведения операций на формирующемся международном долговом рынке, от роста и развития его инфраструктуры, призванной создать необходимые условия для всех участников первичного и вторичного рынка еврооблигаций.  

Со временем все очевиднее становилась необходимость не только совершенствования рыночной инфраструктуры и технологий проведения операций, но и разработки и применения различных международных норм и стандартов, регулирующих деятельность международного рынка долговых ценных бумаг. На начальном этапе развития международного рынка долговых ценных бумаг для включения еврооблигаций в котировальный список фондовой биржи не требовался проспект эмиссии. Достаточно было предоставления самой общей информации в виде юридического уведомления (Legal Notice). Постепенно специальными органами (в Люксембурге, к примеру, это был Комиссариат банковского контроля – Comissariat au Contrôle des Banques) были разработаны подробные нормы регулирования проспектов эмиссий международных долговых ценных бумаг, соответствующие требованиям, предъявляемым развивающимися международными финансовыми центрами. Принципиальное изменение заключалось в переходе от национальных стандартов регулирования к общеевропейским стандартам. 

Со временем была унифицирована процедура листинга, а необходимая документация стала более стандартизированной. Существенно увеличился ее объем для листинга международных долговых ценных бумаг (от нескольких страниц до сотен страниц). Наряду с этим была проведена унификация налогового законодательства, уточнены и разъяснены ключевые вопросы, связанные с налогообложением участников международного рынка еврооблигаций.

За время существования рынка еврооблигаций произошла его значительная диверсификация, и появилось множество новых долговых инструментов. В 1970 году итальянская энергетическая компания ENEL впервые в истории международного долгового рынка выпустила еврооблигации с плавающей процентной ставкой (до этого все выпуски еврооблигаций имели фиксированную ставку процента). В 1987 году впервые была запущена программа среднесрочных евронот (European Medium-Term Note Program), в рамках которой можно было выпускать отдельные транши еврооблигаций в различных валютах, с различными сроками погашения и размерами эмиссий без специальной подготовки полного пакета документов для каждого транша. 

В 1989 году МБРР впервые выпустил свой инновационный долговой инструмент – глобальные облигации (Global Bonds). Глобальные облигации отличаются от обычных тем, что они выпускаются не в виде отдельных долговых ценных бумаг (Definitive Note), а в виде единого целого долгового инструмента (Global Note) на всю сумму эмиссии. Выпуск регистрируется и хранится в общем депозитарии международных депозитарно-клиринговых систем и торгуется через международные депозитарно-клиринговые системы. Глобальные облигации обмениваются на отдельные индивидуальные облигации в случае дефолта эмитента или прекращения деятельности международных депозитарно-клиринговых систем.

В феврале 1997 года Европейский инвестиционный банк выпустил еврооблигации, впервые в истории номинированные в евро. Летом 2002 года правительством Малайзии были выпущены первые суверенные исламские облигации (Sukuk), номинированные в долларах США (на сумму 600 млн долларов с погашением через пять лет, с плавающей процентной ставкой и с листингом на Люксембургской фондовой бирже). В мае 2011 года иностранный эмитент впервые выпустил долговые ценные бумаги, номинированные в офшорных юанях (Dim Sum Bonds). Облигации на сумму 1,5 млрд юаней на пять лет под 2,15% годовых были выпущены немецкой компанией Volkswagen International Finance. Организаторами выпуска выступили Bank of China International и Bank of China Hong Kong.

За время своего развития рынок еврооблигаций сильно изменился и в количественном, и в качественном отношении. Только за последние 20 лет, по данным БМР, объем находящихся в обращении еврооблигаций увеличился на порядок.

В настоящее время на рынке еврооблигаций существует огромное множество их разновидностей, среди которых выделяют несколько наиболее распространенных типов еврооблигаций:

•   с фиксированной процентной ставкой;
•   с плавающей процентной ставкой;
•   с нулевым купоном;
•   конвертируемые облигации;
•   обеспеченные доходными активами (в результате секьюритизации);
•   субординированные.

Основным видом являются евро-облигации с фиксированной процентной ставкой. На них приходится около 70% эмиссий всех типов еврооблигаций.

Что сулит будущее?

Если попытаться заглянуть в завтрашний день рынка еврооблигаций, то можно предположить, что после принятия МВФ решения о включении юаня в валютную корзину СДР в ближайшее время увеличатся количество и объем эмиссий еврооблигаций, номинированных в юанях. Причем можно прогнозировать рост количества эмитентов евро-юаневых облигаций не только из числа китайских финансовых и нефинансовых организаций, но и из числа банков и компаний, являющихся нерезидентами (из США, стран Европы, Южной Америки, Ближнего Востока и Азии). Не исключается в ближайшие годы и дебютный выпуск глобальных облигаций МБРР, которые будут номинированы в юанях. 

Вероятно, в ближайшие годы можно ожидать роста эмиссий новых разновидностей еврооблигаций, появившихся сравнительно недавно. Одной из них являются так называемые социально ответственные инвестиции (socially responsible investing – SRI). Среди разновидностей SRI можно выделить «вакцинные облигации» (Vaccine Bonds), которые выпускаются в разных видах валют начиная с ноября 2006 года. Первый выпуск таких долговых инструментов на сумму 1 млрд долларов США осуществила специально созданная финансовая структура международного Фонда вакцинации под названием International Finance Facility for Immunisation. К относительно новым разновидностям относятся и «зеленые облигации» (Green Bonds), которые выпускаются МБРР в разных видах валют с 2009 года. По состоянию на середину 2015 года МБРР выпустил 100 траншей «зеленых облигаций» в 18 валютах на сумму, эквивалентную 8,4 млрд долларов США. 

Денежные средства, полученные в результате выпуска «вакцинных облигаций», направляются в слаборазвитые страны мира (прежде всего страны Африки) для проведения вакцинации населения и укрепления его иммунитета. Денежные средства, полученные в результате эмиссии «зеленых облигаций», используются в разных странах (Китай, Индия, Индонезия, Мексика, Марокко и др.) для реализации различных программ, направленных на энергосбережение, использование возобновляемых источников энергии, сохранение лесов, создание ирригационных систем, восстановление и создание новой транспортной инфраструктуры и т.д.

В ближайшие годы на рынке еврооблигаций может появиться и принципиально новый долговой инструмент – солидарно выпущенные странами еврозоны «общие облигации» (Common Bonds). Подобная идея обсуждается на протяжении последних нескольких лет в связи с суверенным долговым кризисом европейских стран. Поскольку Европа стремится к созданию триединого союза (экономического, бюджетного и банковского), логическим следствием такого стремления может стать консолидация потребностей в финансировании для всех стран еврозоны. Однако выпуск такого вида облигаций вряд ли будет возможен без разработки и согласования единой бюджетной политики европейских стран.

Если коротко подвести итоги эволюции рынка еврооблигаций за 50 с лишним лет, прошедших с момента первого выпуска еврооблигаций компанией Autostrade, то можно сказать следующее: он существенно трансформировался и в настоящее время представляет собой очень сложный высокоразвитый механизм, обслуживающий финансовые потребности правительств, международных организаций и корпоративных эмитентов со всего мира. В последние годы в связи с регулярным появлением новых разновидностей еврооблигаций и постоянным усложнением рыночной инфраструктуры заметно возросла роль профессиональных посредников между эмитентами и инвесторами в лице банков, трастовых, юридических и консалтинговых компаний, брокерских фирм и др. Развитие рынка еврооблигаций, несомненно, будет продолжаться и в будущем, поскольку система международного долгового финансирования не стоит на месте и нуждается в постоянном совершенствовании и более тонкой регулировке.