В продолжение разговора о взаимосвязи финансовой системы и реальной экономики, постоянный автор Национального Банковского Журнала, преподаватель РАНХиГС Надежда ГРОМОВА остановилась на горячо обсуждаемой повестке в отношении планов регулятора запретить неквалифицированным частным инвесторам вкладывать свои сбережения в иностранные ценные бумаги, бумаги российских компаний, номинированных в иностранной валюте и обращающихся на иностранных биржах.

Не секрет, что банковская система в России прочно заняла позиции посредника между сектором сбережений и сектором инвестиций. Большинство банков в РФ имеют универсальную лицензию, а это значит, что им дано право привлекать средства физических лиц и размещать их в кредиты, в ценные бумаги, в финансовый и валютный рынок. Определенным образом, в основном, косвенным, эти операции для банков лимитированы, поскольку регулятор использует риск-ориентированный подход, и достаточность капитала определяется соотнесением его суммы с активами, взвешенными с учетом риска. Но достаточно ли этого, чтобы оградить банки от участия в рискованных операциях?

Учитывая, что за последние десять лет количество работающих банков сократилось почти в три раза, провалов им не удалось избежать. И в том epic failure российского регулятора. Еще в 2016 году миссия МВФ с проверкой по программе FSAP, отмечала в своем отчете , что рекомендовала бы России в условиях универсального лицензирования, применить все-таки одну из всемирных практик по ограничению деятельности банков, привлекающих вклады. Подробно, как работают эти правила, я описала в своей книге «Сборник эссе по банковскому регулированию», вышедший из печати в начале этого года.

Теперь поговорим о последней инициативе регулятора по ограничению возможностей неквалифицированных инвесторов вкладывать денежные средства в иностранные ценные бумаги. В Банке России эта прекрасная инициатива нашла отражение в «Концепции по защите частных инвесторов» от рисков рынка, что странно и нелогично.

Берусь напомнить основные задачи регулятора, отраженные в Законе №86-ФЗ о ЦБ РФ (Банке России) в статье 3:

- защита и обеспечение устойчивости рубля;

- развитие и укрепление банковской системы РФ;

- обеспечение стабильности и развитие национальной платежной системы;

- развитие финансового рынка РФ;

- обеспечение стабильности финансового рынка РФ.

Две последние цели появились в 2013 году, когда Банк России принял на себя обязанности мега-регулятора, подчинив своему влиянию и контролю финансовые рынки. Никакой задачи по защите частных инвесторов перед Центральным Банком России не стоит. И уж тем более нет никакого мандата на ограничение или запрет деятельности обычных физических лиц. Ограничивать и запрещать Банк России может деятельность институтов, функционирующих на финансовом рынке и повышая их ответственность перед инвесторами. Каким образом? Создавая правила торговли, внедряя требования и нормативные стандарты, а также лицензируя деятельность участников. Физические же лица – пользователи тех возможностей, которые финансовый рынок им дает в зависимости от степени своей развитости. Запрет на совершение части операций уже под собой подразумевает некую степень лицензирования деятельности. То есть, мы наблюдаем, что регулятор, вместо того, чтобы повысить ответственность организаторов торгов, посредников, брокеров, доверительных управляющих, и, самое главное, - самих эмитентов, - просто частично блокирует направление инвестиций физических лиц.

Надо сказать, что развитие рынка финансового шло в России неравномерно, в отличие от рынка банковских услуг. Экономику России можно назвать banks-based или banks-driven. В  этом есть свои плюсы. В периоды кризисов легче достигается адресность раздачи денег, все финансирование идет через банковскую систему и банковский риск не уходит в плоскость, неконтролируемую финансовым регулятором. Но есть и минусы. Слаборазвитый финансовый рынок прямых инвестиций замедляет развитие экономики, не создает возможностей для инвесторов шире диверсифицировать свои вложения, тем самым, снижать свой собственный риск, ослабляет  конкуренцию и снижает возможности новых и малых производств. Наличие финансового рынка стимулирует прозрачность корпоративного управления и финансовой отчетности, повышает финансовую дисциплину заемщиков. Сектор сбережений и сектор инвестиций становятся ближе друг другу, исключая из этой цепочки банковские организации.

Скажем, если вы зайдете на страницу Всемирного Банка и посмотрите, какова доля финансирования экономики через банки и через финансовый сектор, то увидите следующее:

(2020, % GDP)

Первая строка показывает, сколько местный частный бизнес (крупный, мелкий, средний, весь то есть) получает кредитов от собственной финансовой системы. Данные представлены за 2020 год в процентах от ВВП. К слову сказать, частный бизнес в России закредитован финансовой системой не особенно. К чему я останавливаюсь здесь? В конце 2021 года глава Банка России Эльвира Набиуллина при объяснении решения комитета по денежно-кредитной политике о повышении ставки говорила, что существует риск образования производственного пузыря. Думаю, таблица Всемирного Банка наглядно отражает, что до производственного пузыря частному сектору далеко. Последняя строка показывает рыночную капитализацию бумаг местных отлистингованных биржами компаний. В России эта сумма соотносится с ВВП как 46,7% и включает в себя бумаги как финансового сектора (не только реального сектора экономики), так и государственных компаний. Убери их и останется в лучшем случае 10%, - это и будет та часть ВВП, которая приходится на частный сектор и на бирже финансируется за счет прямых инвестиций.  Вывод неутешительный – экономика России финансируется не за счет прямых инвестиций, а через банковский поток, при котором банки прочно стоят на посреднической позиции. Как результат – физические лица, депозиторы, недополучают процент на свои сбережения, а экономика берет кредиты по ставкам выше, чем могла бы, будь финансовый рынок в стране более развит.

А вторая строка – это кредит местному частному бизнесу, предоставленный исключительно банковской системой, не от финансового рынка в целом. Теперь сравниваем эти две строки и понимаем, что в США, к примеру,  банки кредитуют местный бизнес с участием частного капитала лишь на 25%, то есть экономика США движима финансовой системой, рынком. Японская экономика – на 61% кредитуется банками.  Германия, Британия и континентальный Китай (данные без Макао и Гонконга) проводят курс кредитования местного бизнеса через банки. Россия не далеко ушла. Но есть маленькая разница: в Германии, например, государство страхует депозиты и средства вкладчиков, находящиеся на счетах, включая брокерские, на сумму стандартно до 250 тысяч евро, а в некоторых случаях вкладчик может вернуть до 750 тысяч евро. Россия со своими 2 000 000 рублей страховки может нервно курить в сторонке.

По данным того же Банка России, представленным в Обзоре ключевых показателей профессиональных участников рынка ценных бумаг по итогам 1 квартала 2022 года (новее не нашлось), число частных инвесторов выросло до 23 миллионов, то есть 25% работающего населения. В денежном выражении стоимость оценки портфелей на брокерском обслуживании составляла 15 трлн. рублей, из которых 6,7 трлн принадлежала физическим лицам. Порядка 30% совокупных портфелей составили бумаги иностранных эмитентов: акции, депозитарные расписки, облигации нерезидентов. На ИИС, число которых выросло до 5 миллионов, доля вложений в иностранные бумаги выросла до 13-14%, в доверительном управлении у клиентов находилось иностранных бумаг до 40% от совокупного портфеля.

Я сомневаюсь, что ситуация сильно изменилась с течением времени. Здесь может быть только один вывод: в бумаги иностранных эмитентов российские юридические и физические лица вложили около 5 трлн. рублей. И они почти не двигаются сейчас. Часть из них представляет собой облигации российских дочерних компаний, специально созданных для привлечения капитала, т.н. евробондов. И эта сумма заморожена (ну, или почти заморожена, за редким исключением). Объем ВВП России за 2021 год составил 131 трлн. рублей. То есть мы можем говорить о том, что проблема, с которой столкнулись российские компании и частные инвесторы, после введения санкций, блокирующих движение ценных бумаг, может быть оценена примерно в 4% ВВП. Именно столько было истрачено нашим государством на поддержание населения и экономики в период пандемии.

С одной стороны, проблема огромна. И регулятор ищет путь, как предотвратить подобные случаи в будущем (я верю в это). Однако, на поверхности остается непроизнесенный вопрос, который звучит так: если бы физическим лицам было запрещено вкладываться в бумаги нерезидентов, могли бы мы говорить о том, что сумма примерно в 3 трлн. рублей была бы направлена в российскую экономику?

И я, кстати, скажу, что, скорее всего, да. Но вряд ли такие вещи можно решать запретами. Полицейские меры хороши, когда требуется что-то закрыть и умертвить навсегда. Меры, направленные на развитие, должны иметь под собой привлекательную основу. Что я имею ввиду? Я говорю о том, что, чтобы сделать российские компании привлекательными для частных инвесторов, необходимо частично исключить банки из процесса прямого инвестирования, предложив тем же частным инвесторам страхование их вложений в российских эмитентов. Для этих целей может быть создана компания в периметре АСВ, которая могла бы работать по тому же принципу, что и само Агентство. Страховые взносы могут уплачиваться самими эмитентами, которые ожидают максимальной диверсификации книги заявок при первичном размещении. Сумма страхования может быть близка к среднему чеку, который поднимался до 500 тысяч рублей в конце 3 квартала 2021 года. 

Все эти цифры рассчитываемы легко и меры, в самом деле, могут оказать значимый эффект на желания физических лиц инвестировать в национальную экономику. Рынок сам разберется, что здесь лучше. Главное, показать ему это. А полицейские запретительные формы обнаруживают лишь полное отсутствие у регулятора способов централизованного решения возникших проблем.

Текст: Надежда ГРОМОВА

[1] Последние данные за 2017 год.