Высокая ключевая ставка ЦБ РФ и возможность её дальнейшего повышения создают риски перехода российской экономики в стагфляцию, такое мнение высказали аналитики Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП) в обзоре «О рисках стагфляции в российской экономике». Есть ли риски возникновения стагфляции в экономике РФ в ближайшее время, или пока что эта проблема не столь актуальна, как это считают некоторые эксперты?

Предприятия сталкиваются с ограничениями производства и неплатежами от контрагентов

«Текущий высокий уровень ключевой ставки и обозначенные ЦБ РФ перспективы её дальнейшего повышения создали риск экономического спада и обвала инвестиций уже в ближайшее время. Можно констатировать, что эта политика лишь ограниченно эффективна в отношении снижения инфляции – но несёт недопустимо высокие риски провоцирования рецессии и разбалансировки процессов воспроизводства в реальном секторе, особенно в низкорентабельных секторах и секторах с длительными сроками реализации проектов (прежде всего, в машиностроении)», – говорится в обзоре.

Доля предприятий обрабатывающей промышленности, отмечающих высокий процент кредита как фактор, ограничивающий рост производства, превысила 40% (по сравнению с 20–25%, характерными для предшествующих лет, исходя из данных опросов Росстата). Аналитики ЦМАКП отмечают, что как раз финансовые (а не «мощностные», что следует из позиции ЦБ РФ) ограничения роста выпуска сейчас стали ключевыми – доля компаний, отмечающих недостаток финансовых средств как ограничитель роста, составила 47%, отметивших высокий процент коммерческого кредита – 44%, и оба показателя быстро растут. Доля указавших в качестве основного ограничителя недостаток квалифицированных работников уже чуть ниже – 42%, а доля указавших нехватку и износ оборудования составила лишь 25% и повышается медленно.

Доля предприятий обрабатывающей промышленности, у которых нагрузка процентных платежей на прибыль находится на рискованном уровне, увеличится к концу 2024 г. по сравнению с 2023 г. более чем вдвое и превзойдёт 20%. Это создаёт высокий потенциал корпоративных дефолтов и банкротств, считают в ЦМАКП.

Согласно опросам РСПП, в III кв. 2024 г. уже резко подскочила доля компаний, столкнувшихся с неплатежами со стороны контрагентов – до 37% (против 20–22% в среднем в предшествующий период 2021–2024 гг.). Одна из важнейших причин – падение ликвидности хозяйственного оборота из-за затруднения доступа к кредиту и резкого замедления динамики средств на рублёвых расчётных счетах предприятий (их прирост к аналогичному периоду предшествующего года сейчас составляет всего 3%, что гораздо ниже уровня инфляции). Разрастание взаимных неплатежей в экономике, помимо удара по производству, будет вести к снижению прозрачности бизнесов, а также может вызвать негативные социальные последствия. 

Почему повышение ключевой ставки больше не ведёт к снижению инфляции

«Согласно позиции Банка России, уже накопленный уровень инвестиционной активности достаточен для расширения мощностей; при этом Банк ссылается на то, что инвестиции в основной капитал за 2022–2023 гг. увеличились на 17,2%, а за 2020–2023 гг. – на 27,1%. Однако Банк России игнорирует тот факт, что объём инвестиций в машины и оборудование – именно то, что и определяет масштабы расширения мощностей – в целом за период практически не увеличились (+2,9%), а за 2022–2023 г. – сократились на 8,0%). Одновременно, действия ЦБ по повышению ставок, похоже, более не ведут к снижению уровня инфляции в экономике», – отмечается в обзоре ЦМАКП.

Аналитики ЦМАКП объясняют это следующими причинами.

Во-первых, существенная часть общего прироста цен в настоящее время связана с факторами, не находящимися под влиянием динамики спроса, а вызванными конъюнктурными ситуационными шоками различной природы со стороны предложения: динамика цен на сезонное и импортируемое продовольствие, повышение регулируемых тарифов на услуги, усложнение логистики и международных расчётов.

Во-вторых, повышение ставок ведёт к росту не только процентных, но и масштабных «квази-процентных» издержек производителей и продавцов (лизинговые платежи за транспорт и прочую технику, плата за аренду торговых и складских площадей и др.), влияющих на цены потребительских товаров. По оценке, проинфляционный эффект повышения процентных и квази-процентных платежей минимум вдвое превышает аналогичный эффект от ускоренного повышения оплаты труда, пишут аналитики ЦМАКП.

В-третьих, в силу недостаточной финансовой грамотности населения и сильного эффекта «отложенного потребления» спрос на потребительское кредитование слабо реагирует на повышение ставок, ограничивать его удаётся только посредством введения рестриктивных макропруденциальных лимитов кредитования.

Наконец, повышение общего уровня ставок ведёт к ускоряющемуся росту расходов бюджета на обслуживание долга и субсидирование уже реализуемых программ льготного кредитования и со-финансирования инвестиционных проектов. Это способствует увеличению дефицита бюджета. В условиях нежелательности привлечения новых, «дорогих», заимствований с рынка этот дефицит, вероятно, всё больше будет покрываться путём сокращения остатков средств на бюджетных счетах в Банке России (включая ФНБ). Это, в свою, очередь, будет вести к увеличению денежной эмиссии и, соответственно, дополнительному инфляционному давлению, говорится в обзоре ЦМАКП. 

Ключевую ставку надо снизить до 15–16% годовых

«В результате действий ЦБ экономика России фактически поставлена перед угрозой стагфляции – одновременной стагнации (или даже спада) и высокой инфляции», – констатируют в ЦМАКП.

Учитывая специфику текущей российской ситуации, маловероятна реализация сценария «рейганомики» (1981–1985 гг.), опиравшейся на масштабный приток капитала из-за рубежа, компенсирующий снижение «внутренней» инвестиционной активности, считают аналитики. Скорее ситуация может развиваться по сценарию вызванного жёсткой антиинфляционной денежно-кредитной политикой шока со спадом производства, наблюдавшегося в Италии в 1981–1983 гг., Израиле в 1984–1987 гг., Мексике в 2000–2002 гг.

«Оценки, сделанные с применением инструментов опережающих индикаторов, показывают, что для предотвращения перехода российской экономики к отрицательным темпам прироста годового ВВП ключевая ставка ЦБ РФ к середине 2025 г. должна быть снижена примерно до 15–16% годовых», – резюмируется в обзоре ЦМАКП.

Глава ЦБ РФ не видит рисков стагфляции

«Что такое стагфляция? Стагфляция – это длительный, в течение нескольких лет период низких темпов экономического роста в сочетании с высокой инфляцией», – так сказала в ходе своего выступления в Госдуме 19 ноября глава Банка России Эльвира Набиуллина, отвечая на вопрос депутатов о том, нет ли рисков стагфляции в России при текущих высоких кредитных ставках, о чём пишут некоторые аналитики.

«Причины (стагфляции – прим. ред.) – когда экономика достигает пределов своих производственных возможностей, но при этом продолжается стимулироваться спрос. Весь этот стимул со стороны спроса уходит в инфляцию. Это подавляет, кстати, и инвестиционный спрос. По сути, – а опыт других стран, которые проходили через стагфляцию, такой есть,– это результат необоснованно мягкой денежно-кредитной политики, когда её надо ужесточать», – прокомментировала вопрос Эльвира Набиуллина.

«На мой взгляд, опасения, которые высказываются, что жёсткая ДКП задавит спрос, а инфляция будет расти, они в этом смысле необоснованны», – заявила она.

«Как оценивать риск стагфляции? На мой взгляд, у нас этого риска нет, если мы будем проводить своевременную, обоснованную ДКП, которая снимает эти риски. Мы эту политику как раз и проводим», – сказала глава Банка России.

Стагфляции в России: быть или не быть

Стагфляция – это сочетание трёх негативных факторов – высокой инфляции, низких темпов роста (или отсутствия роста) экономики и высокой безработицы, поясняет первый заместитель председателя правления ПАО «РосДорБанк» Эдуард Христианов.

Высокая безработица в ближайшие годы стране точно не грозит, так что классической стагфляции в 2025 году не прогнозируется, считает он. При этом два оставшихся компонента – высокая инфляция и падение темпов роста ВВП – могут доставить немало проблем. Однако, по мнению эксперта, постепенно, за два-три года, российские экономические власти в силах справиться с этими проблемами.

Текущие макроэкономические условия не создают необходимых предпосылок, поэтому вероятность стагфляции в России в 2025 году невелика, считает руководитель аналитического департамента AMarkets Артём Деев.

«Инфляция в России связана с внутренними факторами, такими как ослабление рубля, рост издержек производства и ограниченная конкуренция – это стандартная инфляция, а не стагфляция», – говорит он.

Экономика не показывает стагнации: даже при замедлении темпов роста в отдельных секторах, в других этот рост сохраняется, например, в АПК, ИT.  Для стагфляции требуется значительное сокращение производства, чего в России пока не наблюдается, считает Артём Деев.

«Стагфляция наступает при комбинации длительной рецессии с высокой инфляцией, что теоретически возможно при жёстких внешнеэкономических санкциях, которые будут блокировать ключевые отрасли, либо при существенном падении внутреннего спроса, вызванном снижением доходов населения», – отмечает руководитель департамента продаж и клиентской поддержки «Альфа-Форекс» Александр Шнейдерман.

Замедление экономического роста уже может начать наблюдаться в 2025 году, что теоретически может перерасти в стагнацию в случае дальнейшего ухудшения внешнеэкономических условий, считает он.

«На основе текущих экономических трендов можно предположить, что стагфляция является реальным риском при сохранении неблагоприятных факторов. Среди них – продолжающиеся экономические санкции, низкий уровень инвестиций, замедление темпов экономического роста и инфляционные проблемы. Если данные условия не будут устранены или ухудшатся, вероятность стагфляции существенно возрастает», – высказывает свою точку зрения основатель инвестиционной компании SharesPro Денис Астафьев.

Текст: Оксана Дяченко

Материал также опубликован в печатной версии Национального банковского журнала (ноябрь 2024)